US-Start-ups schummeln bei der Unternehmensbewertung

EnterpriseVenture Capital

Unicorns, junge Unternehmen mit einer Bewertung von mehr als einer Milliarde Dollar, sind oftmals nur die Hälfte wert. Überbewertet sind sie aber alle.

Die Bewertungen, die Start-ups für die Berechnung ihres Firmenwertes heranziehen, sind in vielen Fällen erheblich übertrieben. Das zeigt jetzt eine Studie der Universität British Columbia und der Stanford University. Die Forscher haben eine Methode entwickelt, wie sich ein vergleichbarer Wert eines Unternehmens anhand von verschiedenen Kriterien wie etwa Investitionen berechnen lässt. Und anschließend wurden diese fundierten Werte mit den von den Unternehmen gemachten Angaben verglichen.

Dabei ergibt sich in einigen Fällen eine Überbewertung von 100 Prozent oder mehr. Die Mehrheit der Start-ups sind etwa mit 49 Prozent überbewertet. Häufig spiegle sich diese Überbewertung auch in dem Aktienkursen wider. Im Schnitt seien die Aktien demnach um knapp 60 Prozent überbewertet.

Alle Unicorns sind überbewertet. Doch nicht alle fallen durch eine faire Bewertung unter die psychologisch wichtige Marke von 1 Milliarde US-Dollar. (Bild: Stanford/UBC)
Alle Unicorns sind überbewertet. Doch nicht alle fallen durch eine faire Bewertung unter die psychologisch wichtige Marke von 1 Milliarde Dollar. (Bild: Stanford/UBC)

Besonders auffällig sei der Unterschied bei Unternehmen, die mit mehr als 1 Milliarde Dollar bewertet sind. Von 116 Untersuchten Unternehmen verlieren 53 Prozent den “Einhorn”-Status, wenn man das Berechnungsmodell der beiden Universitäten anlegt. 11 dieser so genannten Unicorns sollen den Unternehmenswert sogar um mehr als 100 Prozent aufgebauscht haben. Es scheint gewisse Vorteile mit sich zu bringen, eine möglichst hohe Bewertung zu haben, etwa, um Mitarbeiter und weitere Investoren anzulocken, daher nehmen die Unternehmen, die im Schnitt mit 2,7 Milliarden Dollar bewertet sind, offenbar die Risiken einer Überbewertung in Kauf.

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Zu dieser Überbewertung tragen verschiedene Faktoren bei. Häufig würden die Unternehmen, die ausgegebenen Anteile alle gleich bewerten. Allerdings seien die ersten Finanzierungsrunden tatsächlich meist deutlich schlechter gestellt als die späteren. Für die Berechnung des Unternehmenswertes werde dann aber von vielen Unternehmen das aktuellste Investment herangezogen und damit werde der Firmenwert aufgeblasen.

Herkunft von Start-ups mit "Einhorn"-Status nach Ländern (Grafik: Statista)
Im Mai 2017 wurden laut CB Insights 200 nicht börsennotierter Unternehmen mit einer Milliarde Dollar oder mehr bewertet. 103 dieser sogenannten Einhörner (“Unicorns”) stammen aus den USA, 45 aus in China. Aus Deutschland erreichten lediglich vier Unternehmen diesen Status. Delivery Hero (3,1 Milliarden Dollar), Hellofresh (2,1 Milliarden Dollar), Curevac (1,7 Milliarden Dollar) und die Auto1 Group (1,2 Milliarden Dollar). Delivery Hero ging Ende Juni an die Börse und schied damit aus diesem Kreis aus (Grafik: Statista)

Wichtig sei es auch, so die Forscher, die Verträge zwischen den Investoren und den Unternehmen genau zu prüfen. Eines der Beispiele ist Blue Apron Holdings, das US-Pendant zum deutschen Hello Fresh. Das Unternehmen wurde mit 2 Milliarden Dollar bewertet, nachdem es an den Kapitalgeber Fidelity Investments Vorzugsaktien ausgegeben hatte. Darin wurde auch eine Zahlung vereinbart, wenn der Kurs bei dem Börsengang unter einen gewissen Wert bleibt und diese Option hatten die Investoren dann wahrgenommen. Auch andere Finanzinstrumente können den Wert eines Unternehmens aufblähen.

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Dennoch seien längst nicht alle Start-ups, die nach 1994 gegründet wurden, so drastisch Überbewertet. Ein Beispiel sei Uber. In der Bewertung der Forscher ist Uber mit 69 Milliarden lediglich 12 Prozent überbewertet. Auch mit dieser Korrektur wäre es noch immer das wertvollste Start-up der Welt.

Doch eine korrekte Bewertung alleine verspricht auch nicht zwangsläufig den Erfolg des Unternehmens. Trotz einer sehr realitätsnahen Bewertung bleibt der Aktienkurs des Messaging-Dienstes Snap nach wie vor etwa 23 Prozent unter dem Ausgabepreis der Aktie.

Snap-Aktie fällt unter Ausgabepreis (Grafik: Statista)
Mitte Juli ist die Aktie von Snap erstmals unter den Ausgabekurs von 17 Dollar gefallen. Aktuell spricht wenig dafür, dass es für Snap Inc. schnell wieder aufwärts geht wird. Die US-Bank Morgan Stanley, die das Unternehmen zusammen Goldman Sachs an die Börse gebracht hatte, hat eingeräumt, das Potenzial der Aktie falsch eingeschätzt zu haben und das Kursziel von 28 auf 16 Dollar reduziert. (Grafik: Statista)
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